"Los ciclos de inversión y desinversión en la industria minera desde un razonamiento económico y un análisis cuantitativo: la reversión a la media de los márgenes de Ebitda"

Abstract

El objetivo del presente trabajo es racionalizar la formación de precios del cobre y los ciclos de inversión y desinversión de la industria minera. Para ello tratamos de demostrar que los márgenes de Ebitda revierten a la media en el medio y largo plazo. El objetivo final es proponer una estrategia de inversión en cobre, con posiciones cortas y largas, que logre generar una rentabilidad positiva después de deducir costes de transacción.

El cobre es una materia prima fundamental para el desarrollo de infraestructuras, la urbanización y la “revolución eléctrica”. Sin cobre no podría continuar el desarrollo económico de los países emergentes, ni la descarbonización de la economía a través de los coches eléctricos y el almacenamiento de energía eléctrica. Esto se debe a que el cobre es el mejor conductor de electricidad después del platino, que no es una alternativa válida debido a su coste.

La metodología empleada se basa en analizar de forma cualitativa y cuantitativa la demanda y la oferta de cobre para posteriormente demostrar empíricamente, mediante un modelo de cointegración, que los márgenes de Ebitda han tendido a revertir a la media históricamente. Para ello analizamos datos mensuales desde 1928 hasta la actualidad. En base a esto, proponemos un modelo predictivo del precio del cobre en base a variables fundamentales como el crecimiento del Producto Interior Bruto Mundial, los costes marginales de producción, los futuros de cobre no comerciales y los inventarios mundiales de cobre del London Metal Exchange.

Alcanzamos tres conclusiones significativas: la industria minera está dominada por los fundamentales en el largo plazo ya que el coste marginal de producción es un buen indicador del precio y los márgenes de Ebitda revierten a la media. En segundo lugar, al desagregar la función del crecimiento de la demanda de cobre en crecimiento de la población, más crecimiento del PIB más crecimiento de la intensidad del cobre concluimos que la demanda de cobre debe crecer en el largo plazo. Por último, observamos un problema estructural de falta de reservas de cobre explotables rentablemente a los precios actuales que permita hacer frente a las ambiciones de descarbonización de la economía, “revolución eléctrica”, urbanización y crecimiento de la población mundial. La conclusión final es que el precio del cobre debe subir a medio y largo plazo para que las mineras tengan un incentivo de descubrir nuevos yacimientos de cobre que permitan satisfacer las expectativas de mayor demanda futura.

The objective of the current paper is to rationalize the price discovery process in the copper industry as well as to explain how the metals cycle works. This helps us explain why Ebitda margins mean-revert in the copper industry. After we take advantage of the Ebitda-margin mean reversion to propose a trading strategy.

Copper is a key natural resource for the development of infrastructures, for urbanization and for the “electric revolution”. Without copper, economic growth would not be achievable in emerging countries, nor the decarbonization of the economy by increasing our usage of electric vehicles. The reason for this is that copper is the best electrical conductor after platinum, which is not a valid alternative due to its high costs.

The methodology employed focuses on a qualitative and quantitative analysis of the demand and supply function of the mining industry over a period of over 90 years. Applying the Augmented Dickey Fuller test to prove cointegration between the variables proposed, we are able to demonstrate that Ebitda margins mean-revert in the copper industry. We integrate this into a regression to predict the copper price and build a trading strategy.

We arrive to three significant conclusions: First, being able to demonstrate that the marginal cash cost is a good predictor of the price in the long-term allows us to state that the long-term outlook of the copper industry is dominated by its fundamentals. Second, by disaggregating the copper demand growth function into population growth plus GDP growth plus growth in copper intensity we conclude that copper demand must grow in the long term. Lastly, we spot a structural problem due to the lack of copper reserves that could be exploited at today´s copper price. This threatens our ambitions of decarbonizing the economy, the “electric revolution”, urbanization and world´s population growth. Therefore, we conclude that the copper price must rise in the long-term to enhance mining companies search for new copper deposits that could satisfy our future demand for copper.